Vast Space

1.1 身份、使命与产品组合

Vast Space（法律实体：Vast, Inc.）由 Jed McCaleb 于 2021 年在加州创立，最初瞄准用于长期人类居住的人工重力空间站。到 2025–2026 年，战略转为硬件密集的分阶段路径：Haven Demo 这个在轨技术试验平台于 2025 年 11 月 2 日发射，完成 49 项测试目标，并于 2026 年 2 月 4 日离轨，使 Vast 成为唯一飞行、运营并离轨一个专门商业空间站试验平台的商业实体。Haven-1 是单舱、四人商业空间站，宜居体积 45 m³、加压体积 80 m³、功率 13,200 W，并搭载 SpaceX Starlink Gigabit/s 激光终端；该舱段于 2026 年 1 月 20 日在 Vast Long Beach 总部进入集成阶段，目标是在 2027 年 Q1 由 SpaceX Falcon 9 从 Cape Canaveral 发射。Haven-2 是 Vast 提出的多舱 ISS 后继方案，正在竞争 NASA Commercial LEO Destinations（CLD）Phase 2 合同，第一舱目标 2028 年入轨，2032 年形成完整构型。 公司总部位于加州 Long Beach Airport 附近一处 189,000 平方英尺园区，并在 Texas 州 Houston、NASA Johnson Space Center 附近设有第二办公室。Vast 员工超过 1,000 人，采用垂直整合制造模式，约 90% 组件自制；公司称该模式已将主结构制造成本较传统空间站项目降低 10×。2026 年 5 月 19 日，Vast 宣布推出 Vast Satellite，一条 15 kW 级卫星平台产品线，沿用 Haven Demo 技术积累；首单确认销售四台，并有 200 台追加选择权。这是公司向空间站服务之外拓展收入的第一步。[CO001, CO002, CO003, CO004, CO005, CO006]

1.2 领导层、治理与关键人物依赖

Vast 管理层把连续创业者基因和深厚的 SpaceX 运营经验拼在一起。Jed McCaleb（创始人、董事会主席兼技术专家）因联合创办 Ripple 和 Stellar 闻名，也是公司的主要资金支持者。Max Haot 自 2023 年 8 月起担任 CEO，通过 Launcher 收购加入；他此前创办并退出 Launcher（被 Vast 收购）、Mevo（被 Logitech 收购）和 Livestream（被 IAC/Vimeo 收购）。Alex Hudson 于 2023 年 8 月加入并担任首任 CTO，此前最近在 SpaceX 任航空电子副总裁，带领 Dragon 航电系统完成 Demo-2。Kris Young 于 2025 年 9 月加入担任 COO，在 SpaceX 工作 14+ 年，曾以任务总监和 Space Operations 总监身份负责全部 19 次 Dragon 载人航天任务。Caryn Schenewerk 担任 Chief Policy Officer，曾任 Relativity Space 监管和政府事务 VP，并在 SpaceX 工作十年。 宇航员顾问团由前 NASA 宇航员负责人 Drew Feustel 领衔，成员包括 Megan McArthur、Garrett Reisman 和 JAXA 宇航员 Naoko Yamazaki，为载人运营提供视角。前 NASA Chief Technologist A.C. Charania 通过 Balerion Space Ventures 在 2026 年 3 月融资中加入董事会。除这些公开姓名外，董事会构成未披露。 关键人物依赖体现在两条轴线上，且影响重大。第一，Jed McCaleb 自 2021 年以来一直是主导资金来源；Forbes 报道称，他曾表示愿意投入最多 $1 billion 个人财富。在外部收入落地前，McCaleb 支持姿态的任何变化都将造成高度扰动。第二，运营 C-suite 高度集中于 SpaceX 校友；Haven-1 执行能否跑通，取决于这些人能否留任并保持一致。Haot、Hudson 或 Young 若同时离职，将构成严重执行风险。[CO011, CO012, CO013, CO014, CO015, CO016]

1.3 融资历史、估值与投资者版图

从 2021 年创立到 2024 年底，Vast 几乎完全依靠 Jed McCaleb 个人资金支持。首笔公开确认的外部机构投资发生在 2024 年 10 月：IQT（In-Q-Tel，CIA 旗下风险投资机构）投入未披露金额，并取得董事会观察员席位，释放出国家安全方向的协同信号。公司首个重要正式外部融资轮于 2026 年 3 月 5 日完成，总额 $500 million，由 $300 million Series A 股权和 $200 million 债务构成。股权轮由 Balerion Space Ventures 领投，IQT、Qatar Investment Authority（QIA）、Mitsui & Co.、MUFG、Nikon Corporation（通过与 Geodesic Capital 合作的 NFocus Fund）、Stellar Ventures、Space Capital 和 Earthrise Ventures 参投；Jed McCaleb 也以创始人和首位投资者身份再次参与。Balerion 的 A.C. Charania 是前 NASA Chief Technologist，也随交易加入 Vast 董事会。 截至 2026 年 3 月，Vast 在空间站技术和设施上的总投入超过 $1 billion。Forbes 于 2025 年 12 月报道称，Vast 正在洽谈一轮估值 $2 billion 的融资；Vast 未公开确认最终估值。收入、ARR 和客户数均未公开披露；由于尚无空间站商业运营，公司仍处于收入前阶段。$200 million 债务部分在收入产生前形成固定成本义务；若 Haven-1 发射或获客延迟，财务风险会被放大。[CO020, CO021, CO022, CO023, CO024, CO025]

1.4 里程碑、牵引力与反向事件

Vast 五年的发展弧线，从隐身创业公司走到拥有可信 ISS 后继竞标资格的硬件测试组织。公司 2021 年创立，2022 年 9 月在 World Satellite Business Week 公开亮相，最初强调人工重力愿景。2023 年初，公司将总部迁至 Long Beach，并收购 Launcher，补入航天器技术和约 120 名员工，其中包括时任 Launcher CEO 的 Max Haot，他随后出任 President。2023 年 5 月，Vast 与 SpaceX 建立合作，由 Falcon 9 发射 Haven-1，并执行随后两次 Dragon 载人任务。 2024 年，公司签署 ESA MOU（6 月）、宣布 Haven-1 集成 Starlink（4 月）、在 Milan 第 75 届 IAC 发布 Haven-2（10 月），并在 12 月与 SpaceX 正式达成两次 Dragon PAM 赴 ISS 任务协议。Haven Demo 于 2025 年 11 月任务成功，在轨三个月完成 49 项目标，是验证分阶段策略的标志性硬件里程碑。Haven-1 于 2026 年 1 月 20 日开始集成；Vast 同时将发射目标更新为 2027 年 Q1，较此前 2026 年目标延后 3–4 个季度。NASA 于 2026 年 2 月授予 Vast 第 6 次 Private Astronaut Mission（PAM-6），确认其具备可信的载人航天运营商地位。 反向信号很明确：在 2026 年 4 月 Space Symposium 上，NASA 官员称可行的商业 LEO 市场尚未出现，且 NASA 没有预算资助多个完整空间站概念，暗示 CLD Phase 2 可能缩小范围。Beyond Earth Institute 2026 年 3 月报告另行指出，监管不确定性、缺乏在轨赔偿政策，以及潜在 LEO 空间站断档，都是 CLD 计划的结构性风险。这些逆风对 Vast 商业模式影响重大，因为 Haven-2 依赖 NASA 作为锚定客户。[CO028, CO029, CO030, CO031, CO032, CO033]

1.5 图表证据

2.1 ISS 退役后商业 LEO 市场：边界、阶段与 NASA 锚定角色

国际空间站（ISS）计划在 2030 年前退役并离轨，结束政府运营的人类在低地球轨道连续驻留二十多年历史。NASA 的 Commercial Low Earth Orbit Destinations（CLD）计划，是从直接运营空间站转向客户模式的主要机制：NASA 的明确目标，是成为众多客户之一，向私营拥有并运营的商业空间站购买服务，而不再自行拥有和运营轨道基础设施。 NASA 的三阶段 CLD 框架组织了这一转型。Phase 1 通过有资助和无资助的 Space Act Agreement（SAA）支持早期设计和开发；Axiom Space 持有固定总价合同，Blue Origin/Sierra Space 和 Starlab Space 获得 Phase 1 有资助 SAA，Vast 则通过 CCSC-2 计划持有无资助 SAA。经 2025 年 8 月 NASA 指令修订后，Phase 2 转向有资助 SAA，重点放在关键设计评审准备和一次在轨载人演示，奖项预计在 2026 年初公布。Phase 3 将使用基于 FAR 的合同，处理正式认证和商业服务采购；完整采购策略仍在制定中。 FY2026 Presidential Budget Request 为 CLD 开发单列 $272.3 million，并预计未来五年投入 $2.1 billion。不过，NASA 于 2026 年 3 月出现重大转向：受预算约束，并因认为足够的非 NASA 需求尚未出现，NASA 宣布 Phase 2 不会资助完整独立空间站，而是提出对接舱模式——允许商业舱段接入 ISS 基础设施。Vast、Axiom、Starlab 等空间站建设方在 2026 年 Space Symposium 上公开反驳，提交超过 390 页独立分析，主张市场具备可行性。截至 2026 年 5 月，Phase 2 奖项结果以及 NASA 会资助 2 家还是 3+ 家供应商，仍是塑造所有 CLD 竞争者近端市场的核心变量。 [CM001, CM002, CM003, CM004, CM005, CM006]

2.2 需求拆分：政府、研究、制造与邻近收入

商业 LEO 空间站市场的需求来自四大板块，各自预算归属、采购周期和价格敏感度都不同。 主权国家和机构任务，是近期收入中最被验证的一类。国际航天机构和国家计划——包括已与 Vast 签署 MOU 的 ESA、通过 JAMSS 参与的 JAXA，以及其他伙伴国家——持续展现出为载人 LEO 设施访问付费的意愿。Axiom Space 已执行四次赴 ISS 私人宇航员任务，搭载 12 名付费客户和 166 个收入载荷，在已展示价格点上验证了这一需求类别。主权宇航员板块带来可预订、近端收入，不依赖未经验证的商业终端市场。 微重力 R&D 和制药制造构成第二个需求支柱。Haven-1 Lab 提供 10 个 Middeck Locker Equivalent 载荷槽位，每个槽位配备 100W 连续功率、Gigabit/s Starlink 连接和样本返回能力。首批合作方 Redwire（药物结晶、生物制造）和 Yuri（生命科学孵化器）都是既有 ISS 生态参与者，正在延伸到商业平台。邻近兴趣覆盖半导体材料、先进涂层和生物科技领域。限制速度的因素是载荷开发成本，以及真正具备太空独特性的制造市场规模仍然很小。 防务和国家安全是一类增长中的需求来源，但大多未披露。DoD 对 LEO 基础设施的军民两用兴趣——涵盖侦察、高超音速测试和通信——可能大幅扩大可服务市场，但合同工具和保密限制压低了公开证据。邻近的卫星平台收入（Vast 于 2026 年 5 月宣布转向高功率卫星平台）提供潜在的非载人收入缓冲，部分降低空间站商业模式风险。The Exploration Company 已签约为 Haven-2 提供货运服务，说明供应链需求正在早期形成。 [CM012, CM013, CM014, CM015, CM017, CM018]

2.3 供给约束与市场塑造瓶颈

商业 LEO 空间站市场面临一组结构性供给侧约束，卡住资本形成，也卡住首笔收入的时间线。 赔偿和保险是最迫近的融资瓶颈。现有 Commercial Space Launch Act 风险分担框架只覆盖发射和再入；该框架从未延伸到在轨运营，NASA 也从未为其承包商实际启用。CLD 开发商已直接向 NASA Space Operations Mission Directorate 报告，称拟议空间站难以获得足额保险。没有政府赔偿兜底，一次灾难性空间站故障可能让运营商承担超过商业保险市场容量的责任；这会同时劝退股权投资者和贷款方。需要国会行动，或行政部门动用 Public Law 85-804 授权，但截至 2026 年 5 月尚无法案通过。 任务授权同样未解决。美国没有单一机构有权监管商业空间站运营：FAA 管发射，FCC 管频谱，NOAA 管遥感，但在轨居住落在监管空白中，也与美国在 Outer Space Treaty 下的义务不一致。FCC 2025 年 10 月 NPRM（Part 100 框架）处理了许可生态的狭窄部分，却没有建立完整任务授权。2025 年 White House 行政令把临时权限分配给 Department of Commerce，但 Commerce、NASA、FCC 和 FAA 之间的跨机构协调尚未产出运营指引。 时间线风险会放大上述两项约束。ISS 计划 2030 年退役，而商业空间站尚无一座投入运营，“LEO gap”——美国在轨没有载人存在的一段间隔——风险已经实质化。俄罗斯只承诺参与 ISS 至 2028 年。中国的 Tiangong 自 2022 年以来一直有人值守。若出现断档，美国会同时让出战略领导力和持续研究管线。相比之下，发射节奏是赋能因素而非约束因素：SpaceX 每年约 170 次发射，为按当前价格点服务空间站提供足够物流骨架；但对 SpaceX 的单一来源依赖仍是集中风险。 [CM026, CM027, CM028, CM029, CM030, CM031]

2.4 市场规模：证据基础、确认支出与分析缺口

商业 LEO 空间站领域的市场规模很难界定，因为可服务市场没有清晰边界。分析师关于“LEO 卫星市场”的报告（2026 年 $8.9B 至 $15.7B，2035 年预计 $30B–$62B）把卫星通信星座——Starlink、OneWeb、Project Kuiper——与规模小得多的载人空间站服务市场混在一起。这些宽口径估算不能直接作为 Vast 或任何其他 CLD 竞争者的 TAM。 最稳健的近期规模锚点，是已经确认的政府采购：NASA 五年 $2.1 billion CLD 预算，将在 2–3+ 个 Phase 2 SAA 获得者之间分配，是唯一已签约的锚定支出。Voyager Technologies 披露其 Starlab 通过 NASA SAA 获得 $217 million，为 Phase 2 奖项规模提供了基准。此前 Phase 1 三个团队合计获得 $416 million（Nanoracks/Voyager $160M、Blue Origin $130M、Northrop Grumman $125.6M）。Axiom 的四次 ISS 任务验证了已确认的主权宇航员市场；商业载人任务的定价和利润率未公开披露。 研究基础中没有发现针对载人空间站服务市场、且与更宽泛 LEO 经济区分开的独立自下而上 TAM 估算。分析师覆盖主要由宽口径市场聚合机构主导，方法披露有限，发布方声誉层级较低。商业空间站服务可投资市场，在确认的政府锚定采购之外仍高度投机。这构成尽调中的重大证据缺口。 [CM021, CM022, CM023, CM024, CM025, CM036]

2.5 图表证据

3.1 竞争版图：类别、入局者与市场结构

ISS 退役后的商业 LEO 空间站市场，有四类竞争替代方案需要 Vast 应对：（1）由 NASA CLD 计划资助的直接自由飞行商业同行；（2）Axiom Station 先接入 ISS、再自由飞行的混合模式，它锚定近端过渡；（3）ISS 本身以及任何立法延寿，作为现状替代；（4）中国的 Tiangong，它主要在地缘政治层面对节奏施压，而非直接商业对手。 三个主要直接竞争对手是 Axiom Space（Houston）、Starlab Space（Voyager Technologies 牵头的合资公司）和 Orbital Reef（Blue Origin 与 Sierra Space）。四个商业入局者——Axiom、Starlab、Orbital Reef 和 Vast——均参与 NASA CLD 框架，但获得政府资金支持的层级差异显著。Axiom 持有 NASA 的固定总价、IDIQ 合同，是唯一拥有正式采购关系而非 Space Act Agreement 的玩家。Starlab 和 Orbital Reef 持有 Phase 1 有资助 SAA（分别为 $218M 和 $130M）。Vast 只有 2023 年通过 CCSC-2 计划获得的无资助 SAA。 NASA 修订后的 Phase 2 策略（2025 年 8 月指令）要求向至少两家、最好三家或更多供应商授予有资助 SAA。多供应商模式意味着，近期市场并不是围绕 CLD Phase 2 的赢家通吃竞争；但 FY2026 的 $272.3M 和五年 $2.1B Phase 2 预算有限，供应商优先级排序会产生实质影响。关键在于，Vast 是 Phase 1 CCSC-2 入局者，而非 Phase 1 有资助 SAA 获得者，因此进入 Phase 2 竞争时没有此前 NASA 里程碑付款；在硬件制造成为门槛的阶段，这是结构性资本劣势。 现状替代——延长 ISS 寿命——构成有意义的风险。2026 年 3 月，一项将 ISS 运营延长两年至 2032 年的参议院 NASA 授权法案通过参议院商务委员会；若最终生效，商业空间站的紧迫性会下降，并延长 Axiom 混合模式（舱段接入 ISS）的可行窗口，可能拖慢 Haven-1 所瞄准的过渡时间线。中国政府资助的 Tiangong 自 2022 年以来持续有人值守，提供地缘政治背景，但不是西方商业航天用户的商业替代。 [CP001, CP002, CP003, CP004, CP005, CP006]

3.2 竞争者画像：Axiom Space、Starlab 与 Orbital Reef

**Axiom Space** 截至 2026 年 5 月在 CLD 版图中处于最强竞争位置。其 NASA 固定总价 IDIQ 合同是采购工具而非 SAA，相比任何竞争者，都带来更持久的政府收入，也让 NASA 资金和设计接受节奏更可见。Axiom 已向 ISS 执行四次私人宇航员任务（AX-1 至 AX-4），搭载 12 名付费客户和 166 个收入载荷，建立了其他 CLD 入局者无法匹配的端到端商业载人航天记录。Axiom 调整了组装顺序，以加速自由飞行能力：Payload, Power and Thermal Module（PPTM）将率先发射，使 Axiom Station 最早可在 2028 年脱离 ISS 并作为自由飞行目的地运营，之后再加入 Hab 1、气闸舱、Hab 2 和 Research and Manufacturing Facility。Thales Alenia Space 正在制造舱段；截至 2026 年 5 月访问的 axiomsspace.com 更新，主结构正在焊接和机加工，关键设计评审已于 2024 年完成。Axiom 的主要限制是时间线风险：运营能力计划在 2028 年，落后 Haven-1 2027 年 Q1 目标 12–18 个月；其分阶段 ISS 接入策略还带有离轨过渡复杂性。 **Starlab Space** 是一家美国主导的合资公司，截至 2025 年底的所有权结构包括 Voyager Technologies（61.9%）、Airbus、Mitsubishi Corporation（2024 年 4 月加入）、MDA Space（2024 年 5 月加入）以及企业软件合作伙伴 Palantir（2024 年 6 月加入）。Starlab 从 NASA 获得 $218M Phase 1 有资助 SAA（其中 $183M 截至 2026 年 3 月已拨付），目标在 2029 年由 SpaceX Starship 单次发射部署。其初步设计评审和安全评审已经完成；详细设计和 CDR 是下一道门槛。一个全尺寸、高保真空间站模型正在 NASA Johnson Space Center Space Vehicle Mockup Facility 建造。商业需求信号在同行中最强：截至 2026 年 3 月，Starlab 的商业载荷容量已全部订满，包括 Yuri 锁定第一整年商业运营，形成 $6M 订单积压。Northrop Grumman 提供 Cygnus 货运物流，Hilton 负责设计乘员舱。Voyager 10-K 披露的 $90M Starship 发射合同定价具有竞争力，但代表对 SpaceX 的单一来源集中，这一点与 Vast 共享。Voyager Technologies 是上市公司（VOYG），2026 年 5 月市值约 $2.37B，为该合资公司的母体提供了部分资本市场参照，但不能直接视为空间站估值。 **Orbital Reef**（Blue Origin 作为项目牵头方，Sierra Space 作为主要商业伙伴）已完成 Phase 1 有资助 SAA 里程碑，包括人在环测试；参与者在乘员舱、餐区、实验室和停泊区的全尺寸模型中评估日常运营。ESA 于 2025 年 6 月与 Blue Origin 和 Thales Alenia Space 签署 MOU，围绕潜在欧洲载荷托管和载人任务合作，这与 Vast 持有的 ESA MOU 相呼应。Sierra Space 另于 2026 年 3 月完成 $550M Series C，估值 $8B，使 2021 年以来总资本达到 $2B，并明显转向防务（Sierra Space Defense 部门、SDA Tranche 2 卫星结构合同）。自 2024 年底以来，Orbital Reef 的公开里程碑节奏低于 Axiom 或 Starlab；截至 2026 年 5 月未公开宣布 CDR 完成。Boeing 仍是合作伙伴，但没有公开披露任何重要 Boeing 空间站硬件里程碑。 [CP009, CP010, CP011, CP012, CP013, CP014]

3.3 横向评估：进度、架构、NASA 定位与资本

从四个维度看——进度成熟度、技术架构、NASA 关系深度和资本充足性——竞争站位差异显著。 **进度成熟度：** Vast 在进度上领先。Haven Demo 已完成飞行、运营和离轨（2025 年 11 月至 2026 年 2 月），提供了同行中唯一在飞空间站试验平台验证。Haven-1 于 2026 年 1 月进入集成阶段，目标 2027 年 Q1 由 SpaceX Falcon 9 发射，比下一个竞争者里程碑（Axiom 2028 年运营）早 18–24 个月。Axiom 排第二，Hab One 制造进行中且 CDR 已完成。Starlab 随后，PDR 已完成、CDR 在前方；目标 2029 年。Orbital Reef 公开时间线最不清晰；未宣布 CDR 完成。 **技术架构：** 各竞争者部署策略差异很大。Axiom 采用分阶段 ISS 接入模式，降低单次发射质量 / 体积风险，但在 ISS 退役时增加运营复杂性。Starlab 选择 Starship 单次发射架构——运力最高但重型运载飞行验证最少——可减少在轨组装，却集中发射风险。Orbital Reef 模块化设计（LIFE® 栖息舱加 Core module）把技术风险分散到多次发射，但增加交会对接复杂性。Vast 的 Haven-1 最简单：用成熟 Falcon 9 发射单舱，不依赖 NASA 认证，也不接入 ISS，最大化入轨速度，但初始容量有限（四名乘员、45 m³ 宜居体积）。Haven-2 若要实现 ISS 级完整能力，需要多次发射。 **NASA 关系深度：** 这是 Vast 最重要的结构性劣势。Axiom 的固定总价 IDIQ 合同是最深的政府关系，提供基于 SAA 的竞争者没有的合同收入确定性。Starlab 的 $218M 有资助 SAA（$183M 已拨付）处于下一层。Orbital Reef 的有资助 SAA（$130M）排第三。Vast 的无资助 SAA 意味着 Vast 在 Phase 1 没有收到 NASA 拨款，必须在公开竞争中赢得 Phase 2 资金；同一资金池里的既有对手已具备 Phase 2 设计成熟度。这个差距不只是象征意义：有资助 SAA 获得者拿到了 NASA 技术专长、设施和里程碑门槛结构，加快设计评审进展；Vast 没有。 **资本充足性：** Sierra Space 以披露估值领先（2026 年 3 月 $8B），但现在是双任务方向（防务 + CLD）。Axiom 私有估值未公开披露；此前报道显示近期融资前在 $2–3B 区间。Vast 于 2026 年 3 月完成 $500M（Series A），总融资达到 $1B+；该轮隐含估值约 $2B。Voyager Technologies（VOYG）市值约 $2.37B（2026 年 5 月），是 Starlab 母公司的公开可观察代理，但不是直接空间站估值。四家私营竞争者共同特点是，在运营前阶段，空间站建设烧钱速度快于收入可抵消速度，十年资本计划持续存在融资风险。 [CP026, CP027, CP028, CP029, CP030, CP031]

3.4 护城河耐久度、反向证据与先发现实检查

Vast 声称的先发优势需要拆开看。公司很可能发射第一座自由飞行商业空间站，但在多年、重资本基础设施竞赛中，“先发”并不会天然带来软件或平台业务中常见的切换成本或网络效应护城河。空间站客户——主要是 NASA 和主权机构——采购周期以年计，不是以月计；它们在 CLD 供应商之间切换的成本相对低。主权客户可以在 2028 年承诺使用 Axiom Station，而不放弃 2027 年 Haven-1，反之亦然。多平台并用在 CLD 供应商之间既可行，也很可能发生。 Vast 竞争位置的反向情景由四根支柱支撑。第一，NASA 关系差距是结构性的。Axiom 的合同和 Starlab 的有资助 SAA 代表了 Vast 尚未取得的政府协同。在 CLD Phase 2 竞争中，Axiom 和 Starlab 带着 NASA 监督下已验证的里程碑执行记录入场；Vast 必须从零证明这种能力。第二，SpaceX 集中度：Vast 依赖 SpaceX Falcon 9 发射 Haven-1，并依赖 SpaceX Dragon 为首个私人宇航员任务运送乘员。这一依赖同时是运营优势（SpaceX 是飞行验证最充分的重型运载选项）和战略风险（定价和访问完全由 SpaceX 这个激励独立的商业主体控制）。第三，Axiom 的 ISS 运营经验——12 名付费乘员、166 个载荷——构成 Vast 没有对应物的客户关系和任务运营知识库。Axiom 客户是复购客户，已经理解赴 ISS 商业任务的定价、物流和监管框架。第四，商业需求问题仍未解决：NASA 自己在 2026 年 3 月称商业案例尚不存在，直接挑战了多个商业空间站能在没有政府锚定合同情况下同时自我维持的前提。 面对这些逆风，Vast 的耐久优势包括：（a）最快到达运营状态的路径，在 Axiom、Starlab 或 Orbital Reef 投入运营前提供唯一收入窗口；（b）更干净的资本结构——没有 JV 治理复杂性，也没有 Boeing 或 Airbus 拖累；（c）来自直接 Dragon 运营经验团队的 SpaceX 技术血统（COO Kris Young 曾在 SpaceX 指挥全部 19 次 Dragon 载人航天任务）；以及（d）垂直整合制造，支撑公司所称主结构成本降低 10×。这些优势真实存在，但取决于执行：Haven-1 必须在 2027 年 Q1 目标附近发射，进度领先才有战略意义，而不是停留在愿景里。 5–10 年维度上，商品化风险不可忽视。若 NASA Phase 2 资助三家或更多 CLD 供应商走到 CDR 准备和在轨演示，且 ISS 延寿至 2032 年，市场可能出现供需失衡：多个部分运营空间站争夺一笔与 ISS 时代支出相比实际下降的 NASA 采购预算，而私人需求仍未被验证。在这种情景下，资产负债表最强、NASA 合同关系最深的竞争者——Axiom——保留耐久结构优势；Haven-1 的进度领先会变成沉没成本，无法保证 Haven-2 获得 Phase 2 奖项。 [CP034, CP035, CP036, CP037, CP038, CP039]

4.1 已融资本与轮次结构

Vast 于 2026 年 3 月 5 日宣布完成 $500 million 融资包：$300 million Series A 优先股，以及 $200 million 债务。股权部分由 Balerion Space Ventures 领投，共同投资方包括 IQT（CIA 关联风险投资机构）、Qatar Investment Authority（QIA）、Mitsui & Co.、MUFG、Nikon Corporation（通过其 NFocus Fund）、Stellar Ventures、Space Capital 和 Earthrise Ventures。Vast 创始人、此前唯一资金支持者 Jed McCaleb 也参与本轮。交易的一部分是，Balerion 顾问、前 NASA Chief Technologist A.C. Charania 加入 Vast 董事会。 在本轮之前，公司完全由 McCaleb 资助；他曾公开表示愿意动用最多 $1 billion 个人财富。因此，2026 年 3 月这轮融资标志着 Vast 首次获得重要机构外部资本。按公司自己的新闻表述，累计披露投资现已超过 $1 billion。 Forbes 于 2025 年 12 月报道称，Balerion 将领投一轮 $300 million 融资，投前估值 $2 billion；最终公告确认 $300 million 股权融资，同时新增 $200 million 债务。如果投前数字成立，则隐含投后股权估值约 $2.3 billion。Vast 或任何投资者均未正式确认最终投后估值，因此该数字是基于 2025 年 12 月报道的估计。债务条款——到期日、票息、契约——均未披露。 共同投资方组合了战略资本（Nikon 带来制造技术交叉协同，Mitsui/MUFG 提供日本机构锚点，QIA 提供主权资本延续）、情报界风险资本（IQT），以及专注航天的基金（Balerion、Space Capital、Earthrise Ventures、Stellar Ventures）。QIA 也共同投资了数周前完成的 Axiom Space $350 million 融资，显示其看好整个赛道，而非只押注 Vast。[CI001, CI002, CI003, CI004, CI005, CI006]

4.2 收入模式与近期商业策略

截至运行日，Vast 的核心空间站业务最适合描述为收入前开发阶段公司。其收入模式分为三个相互重叠的时间层。 近期（2027–2028）：主要商业事件是 Vast 首次赴 ISS 私人宇航员任务（PAM），NASA 于 2026 年 2 月 12 日授予，目标不早于 2027 年夏季执行。Haven-1 上的乘员运营将通过座位销售和研究载荷托管收取任务型费用。公司与 CASIS（ISS National Lab 管理方）有战略协议，可把研究吞吐导入 PAM 任务。PAM 座位定价未披露；可参考 Axiom Space 早期 ISS PAM 每座 $55M，意味着 4 座任务可能产生 $150–$220 million 区间的总收入。但 Vast 与负责 Dragon 运输的 SpaceX 之间实际商业分成未知，NASA 对 PAM 奖项的合同结构也可能封顶或分享该收入。 中期（2028–2030）：Haven-1 实验室运营、微重力研究服务和后续 PAM 轮次，是主要收入驱动。Haven-2 第一舱目标 2028 年发射。公司能否在这一窗口产生有意义收入，取决于能否赢得 NASA CLD Phase 2 有资助 Space Act Agreement（SAA）。NASA 2025 年 8 月 CLD 指令为 FY2026 分配 $272.3 million，并计划五年投入 $2.1 billion 用于 CLD 开发奖项，预计至少两家、最好三家或更多供应商获得有资助 SAA。NASA 角色转为“锚定服务客户”，而非所有者和运营者。 长期可选性：CEO Max Haot 在 ASCENDxTexas 会议（2026 年 2 月）表示，内部预测对未来五年 LEO 经济计入的金额“接近零美元”，说明制造、制药和其他 LEO 商业垂直并未嵌入近期财务计划。2026 年 5 月推出的 Vast Satellite，代表高功率卫星平台这一新公布收入流；首单向一名保密客户出售四台卫星平台，并附有 200 台追加选择权，但单价和交付时间未披露。该卫星线复用 Haven Demo 衍生子系统和垂直整合制造基础设施。[CI010, CI011, CI012, CI013, CI014, CI015]

4.3 成本结构与资本强度

Vast 成本结构由工程劳动力、设施和空间站硬件资本开支主导，这些都是深科技航天项目的典型特征。到 2026 年 3 月，公司员工超过 1,000 人（高于 2025 年 5 月约 800 人、2025 年 7 月约 950 人），招聘速度约每月 50 人。若按每名员工每年 $150,000–$200,000 的全成本估算（符合南加州航天工程常见水平），仅年度工资负担就约 $150 million–$200 million。 设施包括 189,000 sq ft Long Beach 园区（三座仓库）、Mojave 用于大型结构压力测试的测试台，以及任务运营中心。Vast 还使用 NASA 位于 Ohio 州的 Neil Armstrong Test Facility 进行系统级环境测试，减少部分资本支出，但会产生项目费用。公司自行加工飞行面板、焊接压力壳，并内部开发生命支持系统；公司称该模式已将主结构制造成本较传统航天项目降低 10×。约 90% 的 Haven-1 组件由内部制造。 发射承诺增加离散资本强度：Haven-1 的 Falcon 9 发射和 PAM Dragon 舱运输均与 SpaceX 签有成本承诺。具体金额未披露，但行业标准下，前往 ISS 高度 LEO 的专用 Falcon 9 拼车发射通常成本为 $60 million–$80 million；Dragon 载人任务合同按 SpaceX Commercial Crew 定价结构，历史上每次任务在 $250 million–$350 million 区间，不过 Vast 谈判条款未知。 $200 million 债务部分是唯一公开规模的项目融资元素。其用途表述为扩建设施、扩充团队和推进 Haven-2，并非专门支持 Haven-1 运营。债务契约、利率和到期日均未公开披露，但该义务带来前一阶段自筹资金时不存在的固定现金服务负担。运营烧钱速度、月度现金流出，以及任何已签活动的毛利率均完全未披露。[CI019, CI020, CI021, CI022, CI023, CI024]

4.4 流动性、现金跑道与融资风险

Vast 尚未披露账上现金、月度 burn rate、runway 或任何近期收入数字。结合融资证据和成本估算，2026 年 3 月融资后，公司很可能还有 $400–$600 million 的现金与授信余量（总投入资本 >$1 billion，扣除估算累计支出后得到的残余估计），但这只是粗略测算，不确定性很大。 核心融资风险是双边且结构性的：Vast 的整个开发项目都押在能否拿下 NASA CLD Phase 2 资助型 SAA 上。若拿不到该奖项，Haven-2 运营缺少清晰的长期收入路径；公司也公开预计未来五年商业 LEO 经济贡献「接近零」，NASA 因而几乎成为唯一的机构收入来源。2025 年 8 月的 NASA 指令确认 FY2026 预算为 $272.3 million，五年承诺为 $2.1 billion——相对竞争格局所暗示的多站开发成本明显偏小——且付款按里程碑拨付，至少 25% 取决于一次成功的在轨载人演示。 次级风险在于 $200 million 债务部分带来约束条款和到期义务，但具体条款未披露。若 CLD 奖项延迟或落空，目前看不到可比规模的过桥融资机制或兜底收入流。Beyond Earth Institute 2026 年 3 月报告提示，赔偿安排不确定、任务授权制度尚未明确，可能「威胁投资者信心」并影响项目连续性——这直接关系到 Vast 的融资风险画像。 第三项风险是 ISS 延寿争议。2026 年 3 月参议院商务委员会的授权法案草案提议将 ISS 寿命延至 2032 年，这会推迟商业空间站服务采购时间线，并相应延后 Vast 来自 Haven-1 和 Haven-2 运营的首笔锚定客户收入。任何进一步延迟都会在 runway 有限的情况下继续放大现金消耗。 上行对冲来自 Vast Satellite 产品线（2026 年 5 月推出）以及未来 DoD / 国家安全任务，代表早期的收入多元化。首个卫星销售订单和 200 颗期权具备商业潜力，但仍处于收入落地前阶段；制造爬坡和交付节奏尚未建立。[CI027, CI028, CI029, CI030, CI031, CI032]

4.5 要点摘录

5.1 Haven-1 系统架构与子系统

Haven-1 是一座单舱商业空间站，为四人乘组、两周任务设计。加压结构为铝制圆筒，直径 4.4 m、高 10.1 m，在 80 m³ 总加压容积中提供 45 m³ 可居住空间，发射质量 14,600 kg。目标轨道为 425 km 高度、51.6° 倾角，大体兼容 ISS 轨道面，便于规划交会对接。 供电来自西班牙制造商 DHV Technology 提供的十二片可展开太阳翼，每片输出 1.1 kW，峰值合计 13.2 kW，并由内部电池模组补充；电池模组经电芯筛选、pack 组装和测试完成。三结光伏电池针对更宽光谱捕获做了优化。Vast 在总部完成了太阳翼电致发光测试，以验证电池片可用性。 姿态控制依靠六个自研控制力矩陀螺（CMG），每个 CMG 都由铰接万向架上的高速飞轮构成。推进由 Impulse Space 的 Saiph 推进器系统提供——可储存的 N₂O/乙烷推进剂组合驱动 RCS 推进器，用于增强 CMG 控制，并驱动专用离轨推进器完成寿命末期处置。Saiph 推进器在 Haven-1 选型前已完成合格认证，并通过 Haven Demo 2026 年 1 月在轨点火测试积累了额外飞行履历。 对接采用被动式 International Docking Adapter（IDA），并于 2025 年 10 月完成与 SpaceX Dragon 硬件的 fit-check。通信依靠 SpaceX Starlink 激光终端，为乘组设备、载荷机架和外部相机提供 gigabit 级、低延迟互联网；同时配有一条冗余的 GEO / 地面站 RF 通道，已在 Haven Demo 上测试。Common Area 后端布置 1.1 m 穹顶观察窗，同时承担结构功能，并带有微流星体与轨道碎片（MMOD）防护。 Haven-1 Lab 位于前部舱段，提供十个 Middeck Locker Equivalent（MLE）载荷位，可通过 Starlink 远程指令和监控。Redwire、Yuri、JAMSS、Interstellar Lab、Exobiosphere 等载荷伙伴已预留容量；截至 2025 年 4 月，Vast 称容量接近满载。热控使用增材制造冷板，将航电热量导入流体回路；散热器会在 Phase 3 集成时安装。 [CE001, CE002, CE003, CE004, CE005, CE006]

5.2 Haven Demo：在轨技术降险

Haven Demo 是一颗验证卫星，于 2025 年 11 月 2 日搭乘 SpaceX Bandwagon-4 拼车任务从 Cape Canaveral 发射。卫星与火箭分离后四分钟内部署太阳能板，T+15 分钟达到电力净正状态，分离 23 分钟后建立双向通信。三个月任务期间，它完成 49 项测试目标，覆盖空间站关键技术域；即便在历史高位太阳活动期间，也全程保持电力净正。 核心航电套件、配电、Impulse Space Saiph 推进、GNC 硬件与算法、RF 通信、相机和飞行软件都按飞前模型进行了测试。在轨辐射效应与地面预测一致。GPS 导航在冲突地区发现意外干扰，随后通过软件更新修补，证明飞行软件可上行更新。Saiph 系统推进剂性能数据被收集，用于校准 Haven-1 的推进剂管理计划。面向 Haven-1 的同一 GEO 与地面资产也通过真实轨道数据验证了 RF 通信。 Vast 全程运行多层地面测试基础设施：Ground Test Simulator（GTsim）用不同参数跑了数千次任务仿真；Software-in-the-Loop（SITL）资产在虚拟航天器上测试飞行软件；Hardware-in-the-Loop（HITL）资产同时测试飞行硬件和软件。Haven Demo 的真实飞行数据被用于细化 HITL 模型，为 Haven-1 产出更高保真的测试资产。 2026 年 1 月，任务运营团队进行了 Saiph 推进器试点火，验证推进剂调理，并把推力表现锚定到地面真空测试数据。2026 年 2 月 4 日，受控离轨序列执行，先将近地点降低 170 km，随后通过末次离轨点火瞄准南太平洋溅落区域。NASA、航空和海事安全机构参与协调。离轨后，Vast 称自己是「第一家完成航天器设计、制造、飞行、运营和离轨的运营型商业空间站公司」，并表示距离持续载人空间站约完成了 40%。该任务直接降低了 Haven-1 航电、电源、GNC 和通信子系统风险，但没有测试生命保障或乘组居住系统。 [CE013, CE014, CE015, CE016, CE017, CE018]

5.3 垂直整合、制造与测试

Vast 的制造策略围绕其 California Long Beach 总部的垂直整合展开；大型环境测试放在 California Mojave 场地，系统级环境测试计划在 Ohio Sandusky 的 NASA Neil Armstrong Test Facility（NTF）进行。这一做法消除了许多供应商接口，让 Vast 直接控制进度；管理层称，相比传统空间站项目，主结构制造成本已降低 10×。 Haven-1 主结构采用铝材。团队最初基线是不锈钢，但 2023 年 11 月至 2024 年 3 月的并行制造和权衡研究显示，不锈钢带来制造挑战，于是改用铝材。第一件铝制件是 Pathfinder，制造期从 2023 年 11 月到 2024 年 6 月，建立了工装、团队和关键接口。随后是完整合格件：2024 年 7 月开始铣削，2024 年 12 月完成焊接，2025 年 1 月 31 日在 Vast Mojave 设施接受 NASA-STD-5001 证明压力测试。结构加压到 1.8 barD（26 psig）并保持五小时；所有应变计均在规格内，泄漏率相对 1.2 scc/min 要求不可辨识，测试一次通过。从零铝制工作到完成证明压力测试，耗时 15 个月。 可飞行主结构随后于 2025 年 1 月启动，2025 年 7 月完成，并在 2025 年底于 Mojave 完成飞行验收压力测试。被动对接适配器于 2025 年 10 月安装，并与 Dragon 硬件完成适配检查。Phase 1 集成于 2026 年 1 月在 Long Beach 洁净室启动：安装加压流体系统，包括热控回路、生命保障管路、推进管、组件托盘和储罐，并开展压力、泄漏和功能测试。Phase 2 将安装航电、GNC 系统和空气再生硬件。Phase 3 完成空间站，包括乘组居住、内饰收尾、外部 MMOD 防护、散热器和太阳翼集成。 2025 年 4 月 3 日签署的 Neil Armstrong Test Facility 协议，使 Vast 可使用 Space Environments Complex，对完整的可飞行空间站开展声学、振动、电磁干扰和热真空测试，计划时间为 2026 年。痕量污染物控制系统测试已另行在 NASA Marshall Space Flight Center 完成，依据可报销 Space Act Agreement，使用的环境舱正是此前 ISS ECLSS 测试用过的同一设备。Haven-1 当前目标发射就绪时间为 2027 年 Q1，相比早前 2026 年 Q1 的目标有所后移，反映集成工作成熟后的进度重排。 [CE020, CE021, CE022, CE023, CE024, CE025]

5.4 产品路线图与技术邻接

Vast 路线图采用硬件密集的阶梯模型：Haven Demo → Haven-1（载人商业 LEO 空间站）→ Haven-2（多舱 ISS 后继者）→ 人工重力栖息地。每一步都直接复用前一步的设计、团队、供应链和飞行履历，为后续舱段压缩进度和成本。 Haven-2 被设计为 Haven-1 的演进版、NASA 认证版。如果 NASA 在 Commercial LEO Destination Phase II（预计 2026 年中决策）选择 Vast，首个 Haven-2 舱段将比 Haven-1 长约 5 m，在使用同一套已验证系统的同时，提供近乎两倍的可居住空间。从 2028 年起，另外三个舱段将按每六个月一个的节奏跟进；到 2030 年底，四舱空间站可支持持续乘组运营。2030 至 2032 年间，还会加入一个直径 7 m 的更大核心舱和四个 Haven-2 舱段，包括 3.8 m 穹顶舱、机械臂、外部载荷气闸和 EVA 气闸。 Haven-1 Lab 已签约五家载荷伙伴（Redwire、Yuri、JAMSS、Interstellar Lab、Exobiosphere），并与 Cedars-Sinai 建立战略研究合作，聚焦类器官研究和生物制造。Vast 与 SpaceX 联合向全球科学界发布研究提案征集，为入选项目免费提供 Haven-1 Lab、Dragon 和 ISS PAM 任务资源。Vast 还与 CASIS 签署战略协议，支持 ISS National Lab 研究准入，为其 NASA 私人宇航员任务做准备。2026 年 2 月，Vast 入选 NASA 第六次 ISS 私人宇航员任务，目标时间为 2027 年夏季。 Vast Satellite 产品线于 2026 年 5 月 19 日发布，复用 Haven-1 开发并经 Haven Demo 验证的航电、电源、推进、通信和飞行软件子系统。首款 15 kW 级卫星平台（700 kg 干重、350+ kg 载荷能力、5 年设计寿命）瞄准通信、对地观测、国家安全和轨道数据中心客户。公司已宣布向一名保密客户完成首单销售（四颗卫星，另有 200 颗期权），可在 Haven-1 运营启动前提供近期收入潜力。 人工重力栖息地仍是 Vast 长期宣称的愿景——大型旋转结构通过离心加速度，对抗长期微重力带来的肌肉萎缩、骨质流失和颅内压升高等生理影响。当前任何一代产品（Haven Demo、Haven-1、Haven-2）都不包含旋转结构；人工重力是十年外的愿景，且明确不在 Haven-2 日程内。 [CE028, CE029, CE030, CE031, CE032, CE033]

5.5 技术风险与未解决缺口

Vast 技术栈仍有一组集中且尚未解决、或只解决了一部分的风险。Haven-1 发射前、以及 2026 年中 NASA CLD Phase II 授标前，重要投资者需要重点评估这些风险。 最显著的架构风险是对 SpaceX 的深度依赖。Haven-1 需要 SpaceX Falcon 9 发射、每次载人任务都需要 SpaceX Dragon，并依赖 SpaceX Starlink 作为主连接。如果任何 SpaceX 系统出现长期延误、重设计要求或价格变化，Haven-1 的运营进度和成本结构都会被直接影响。Vast 没有签下替代发射或乘组飞行器；其未来 Haven 平台的 Starlink 协议也把 Haven-2 绑在同一供应商上。 Haven-1 的 ECLSS 方案是依靠补给的开环系统，不是闭环再生系统。痕量污染物控制和 CO₂ / O₂ 管理已在 NASA MSFC 完成子系统级测试，但全系统集成 ECLSS 在等效高度环境下完成测试，尚未得到公开确认。Vast 称 Haven-2 会逐舱引入「更先进、更高效的生命保障技术」，这承认了升级路径，却没有说明闭环目标日期。长期任务（超过每次两周乘组轮换）需要再生式 ECLSS，而当前 Haven-1 设计尚未证明具备这种能力。 进度风险不是理论，而是已经发生。最初 2025 年 8 月发射目标因主结构合格认证中的制造学习而移至 2026 年 5 月，此后又随着集成推进更新为 2027 年 Q1。每个集成阶段（加压系统、航电、居住）都需要功能和环境验收测试；任一阶段的计划外返工都可能传导。计划于 2026 年进行的 Neil Armstrong Test Facility 测试活动，也是发射就绪前的另一道闸门。 Haven Demo 虽然是有意义的系统级测试，但它是一颗小型无人卫星，不是加压载人舱。它验证了航电、电源、GNC 和通信，却没有在轨测试 ECLSS、乘组界面、对接和完整热负荷运行。空间站的人本设计新功能（专利申请中的睡眠系统、内饰收尾、载荷机架）完全没有飞行履历。Haven Demo 还搭乘拼车发射，没有进入专门针对 ISS 兼容性优化的轨道，而 Haven-1 必须完成交会和对接。 睡眠系统和内饰设计元素的 IP 保护被标为专利申请中，但硬件设计的竞争护城河有限：一旦公开，竞争对手可以相对快速复制人体工学特征。Vast 真正的差异化在于制造流程、团队和进度执行——这些都不受 IP 保护。 [CE035, CE036, CE037, CE038, CE039, CE040]

5.6 要点摘录

6.1 客户分层与需求通道

Vast 的客户基础横跨三条结构性需求通道，它们都指向微重力准入。第一条是商业载荷研究，生命科学公司、制药企业和先进材料研究者租用 Haven-1 Lab 的 MLE 载荷位，开展地面无法完成或成本过高的失重实验。第二条是机构与政府需求，包括 NASA 私人宇航员任务、国家航天机构 MOU，以及把公共资助研究者送入轨道的 ISS National Lab 路径。第三条是在轨工业服务，技术验证方和制造企业在空间环境中测试产品或工艺。 在商业载荷研究里，五家公开确认的 Haven-1 Lab 伙伴都在生命科学领域——细胞生物学（Yuri、Exobiosphere）、制药与生物工艺（Redwire ADSEP4）和天体生物学（Interstellar Lab）——这使发射前组合呈现行业集中。政府和机构需求则通过 NASA PAM-6、CASIS 战略协议和 ESA MOU 固化。SpaceX / Vast 联合 RFP 为入选研究者免费提供研究准入，把客户漏斗上沿扩展到学术团队和预算较小的商业研究团队。Vast 向日本（Vast Japan GK，2025 年 12 月）和欧洲（Giorgio Saccoccia，President Europe）扩张，显示其意图在三条需求通道上做地域多元化。Haven-1 Lab 载荷伙伴来自四个国家——美国、德国、日本和法国——说明早期需求已跨区域，尽管都集中在相邻垂直领域。 [CU001, CU002, CU003, CU004, CU005, CU006]

6.2 Haven-1 Lab 载荷伙伴与商业管线

Haven-1 Lab 是 Haven-1 前部舱段中的商业微重力研究、制造和开发平台。截至 runDate，Vast 已公开点名五家载荷伙伴，它们已预留实验室 MLE 载荷位容量。每个载荷位最多提供 100 W 电力，并可通过机载 SpaceX Starlink 激光终端远程指令控制，研究人员因此可在日常科学运行中监控和操作实验，无需乘组成员介入。 Redwire Space 带来 ADSEP4，这是一套自动化药物悬浮系统，延续了 Redwire 此前在 ISS 上的生物反应器和药物结晶载荷工作。德国微重力服务公司 Yuri 已为 4 大洲 61 名客户飞行过 151 个太空实验室，这次提供 ScienceTaxi——一种模块化卡匣系统，可在单个 MLE 占位内承载多名研究者。JAMSS（Japan Manned Space Systems Corporation）是 Haven-1「亚洲首家载荷伙伴」，提供一套面向日本制药和材料公司的多用途载荷。Interstellar Lab 提供 Eden 1.0，这是一套受控环境植物生长舱，瞄准天体生物学和食品科技应用。Exobiosphere 提供 Orbital High-Throughput Screening（OHTS）平台，并于 2026 年 4 月获得 Cedars-Sinai 研究合作。 Vast 在 2025 年 4 月表示 Haven-1 Lab「接近满载」，意味着 8 个 MLE 载荷位中的大部分已被承诺。SpaceX / Vast 联合 RFP 通过竞争筛选，为入选研究者免费提供研究准入，把可触达漏斗扩展到商业研究预算之外的伙伴。 [CU007, CU008, CU009, CU010, CU011, CU012]

6.3 机构与政府需求通道

2026 年 2 月 12 日签署的 NASA PAM-6 奖项，是 Vast 组合中最具体的政府客户承诺。根据协议，Vast 将用 SpaceX Dragon 将最多四名宇航员送往 ISS，执行最长 14 天任务，时间不早于 2027 年夏季。该奖项确认 NASA 愿意与 Vast 签约开展载人运营——这是对任务安全和组织就绪度的重要验证——但 PAM-6 目的地是 ISS，不是 Haven-1；在空间站投入运营前，对直接收入的传导意义有限。 2025 年 4 月 10 日签署的 CASIS 战略协议，让 Vast 接入 ISS National Lab 的客户管线和运营经验，使 Vast 能在空间站就绪后，把 CASIS 关联研究者迁移到 Haven-1 Lab。2024 年 6 月 6 日签署的 ESA MOU 明确为非约束性、探索性文件，但释放出 European Space Agency 对未来商业空间站合作的兴趣；Vast 新任 President Europe Giorgio Saccoccia 曾任 ESA Director General，直接把 ESA 机构关系连接到 Vast 的业务开发管线。Czech Republic MOU 于 2024 年 11 月宣布；Vast Japan GK 于 2025 年 12 月 11 日成立，由前 JAXA 宇航员 Naoko Yamazaki 担任 General Manager。这些区域动作在欧洲和亚太建立了政府触达通道，但截至 runDate，除 PAM-6 外都尚未形成有约束力的商业承诺。 [CU021, CU022, CU023, CU024, CU025, CU026]

6.4 集中风险、收入前状态与留存韧性

Vast 客户组合有几项结构性风险，尽调需要把它们与表面动能一起衡量。第一，五家已确认的 Haven-1 Lab 伙伴都在生命科学和生物技术领域，形成行业集中风险：如果监管、资金或科学进展削弱微重力药物或生物医学研究，整个商业载荷管线会同时暴露。第二，Vast 仍处于收入前阶段；这里描述的每一项合作都是前瞻承诺，载荷位费用、PAM 乘组价格或政府合同金额均未公开。「接近满载」说法无法独立验证，因为载荷位库存和伙伴财务承诺水平都不公开。第三，ESA MOU 不具约束力；Czech Republic 和 Japan MOU 尚未带来有约束力的收入承诺；ISS National Lab 路径还取决于 ISS 能否持续运行到 Haven-1 完全投入运营。第四，SpaceX / Vast 联合 RFP 为入选研究者免费提供研究准入，能积累善意、拓宽漏斗，但如果市场形成补贴准入预期，未来定价权可能被削弱。第五，竞争格局包括 Axiom Space（已签约 ISS 商业舱段，进度更靠前）、Starlab 和 Orbital Reef，它们都瞄准重叠的生命科学和政府客户群；NASA 也对商业 LEO 需求基础是否充足提出过担忧。 [CU029, CU030, CU031, CU032, CU033, CU034]

7.1 进度与执行风险

Haven-1 发射目标从 2026 年中推迟到不早于 2027 年 Q1；Vast CEO Max Haot 于 2026 年 1 月宣布了这一延迟，多家独立来源也予以确认。Haot 将 2027 年 Q1 描述为公司可以「有信心」兑现的日期，把更早的 2026 年目标定位为愿景式目标。这次延迟源于 Haven-1 三阶段集成活动的复杂度：Phase 1 安装热控、生命保障和推进系统；Phase 2 加入航电、制导、导航和控制；Phase 3 完成内部居住装修，并安装外部防护、散热器和太阳能板。三阶段结束后，Haven-1 还必须在 Ohio Sandusky 的 NASA Neil Armstrong Test Facility 完成完整环境测试活动，之后才能进入发射处理。 即便发射成功，载人运营还面临另一套可能较长的放行流程。Haot 公开表示，Haven-1 入轨后会经历无人检验期；在此期间，Vast 必须通过合同里程碑和有记录的验证事件，让 SpaceX 相信空间站足够安全，可以与载人 Dragon 航天器对接。这一窗口最早可能在发射后两周打开，也可能延长至三年，因此首个产生收入的乘组任务（Vast-1）存在与发射日期本身相互独立的宽幅不确定性。该空间站质量约 14,000 kg，是 Falcon 9 迄今尝试过的最重载荷，也给发射准备增加了技术执行维度。 Haven-2 路线图要激进得多：首个舱段目标 2028 年，2030 年形成三舱构型，2032 年建成九舱综合体。每个舱段都需要单独一次 Falcon 9 发射，意味着项目从 2028 年起要维持约每六个月一次的发射节奏。Haven-1 的任何滑期都会压缩在 Haven-2 集成前验证架构经验的时间。尽管 Haven-1 已延期，Vast 仍称自己领先 Axiom Station Module 1（目标 2028 年）和 Starlab（目标 2029 年）一到两年，因此在竞争对手入轨前仍有缓冲。 [CR001, CR002, CR003, CR004, CR005, CR006]

7.2 技术与任务能力风险

Haven-1 最具结构性特征的技术风险，是它有意依赖 SpaceX Crew Dragon 在载人期间提供生命保障。Haven-1 加压容积为 45 m³，足以支持短期访问，但无法自主持续居住；因此它依靠停靠在后端端口的 Dragon 提供大气再生、CO₂ 去除、湿度控制和紧急中止能力。没有 Dragon 对接时，空间站无法独立维持人类乘组。这是刻意的工程取舍：借用飞行验证系统来降低 Haven-1 开发成本和进度风险，但也制造了硬依赖。若 Dragon 因 SpaceX 发射清单压力、飞行器异常或监管暂停而不可用，Haven-1 载人运营会直接停摆。 空间站设计的每次乘组远征最长期限为 30 天，名义计划约两周停留。这限制了每个座位预订的收入潜力，也意味着 Haven-1 本身没有持续乘组驻留路径。NASA 最初针对商业空间站竞争者的「Full Operational Capability」规格，要求连续支持四名乘组、每次六个月增量；Haven-1 架构从根本上无法满足这一门槛。 积极的一面是，Haven-1 的 ECLSS 痕量污染物控制子系统已通过 NASA Marshall Space Flight Center 测试，确认它能在所有计划任务阶段维持安全大气。Impulse Space 已签约交付推进系统，采用可储存 N₂O / 乙烷推进剂组合，并以 Saiph 推进器作为反作用控制系统。截至报告日期，推进交付尚无公开里程碑更新，完成时间仍是证据缺口。2025 年成功完成的 Haven Demo 卫星任务验证了关键航电、导航和控制履历，并反哺 Haven-1 设计。 [CR007, CR008, CR009, CR010, CR011, CR038]

7.3 财务与资本强度风险

Vast 于 2026 年 3 月完成 $500 million 融资，包括由 Balerion Space Ventures 领投的 $300 million Series A 股权融资，Nikon、Qatar Investment Authority、Mitsui 和 MUFG 参投，另有 $200 million 债务融资。Haven 项目累计投入资本因此超过 $1 billion。Haven-1 完全由私人资金支持，且据报道已付款完成，缓解了该项目的近期流动性风险。但公司没有披露任何商业收入流；所有运营资金都依赖股权和债务，没有 NASA 合同为 Vast 贡献现金。 Haven-2 九舱架构的资本强度，是长期最主要的财务风险。完整 Haven-2 建造成本没有公开数字，但可比项目暗示，在空间站达到运营能力前需要数十亿美元支出。按当前 burn rate 估计，Vast 现有资本可支撑两到三年 runway，但 burn rate 和 Haven-2 资本缺口都未披露。 Ripple 联合创始人 Jed McCaleb 是 Vast 的主要财务支持者。虽然 2026 年 3 月融资引入了更广泛的机构财团，McCaleb 作为基石投资者的角色仍占主导，且没有确认任何规模相当的第二投资者。行业分析师普遍将这种单一出资人集中视为关键风险：如果 McCaleb 在 Haven-2 达到关键设计审查前兴趣或出资能力变化，公司必须在资本密集、收入前开发阶段迅速寻找替代融资。NASA CLD Phase 2 项目可能通过多年期资助型 Space Act Agreement 帮助分担 Haven-2 开发成本，但截至 2026 年初仍处于暂停状态，且没有更新采购日程。 [CR012, CR013, CR014, CR015, CR016, CR017]

7.4 监管、需求与战略风险

截至 2026 年 1 月 28 日，NASA Commercial Low Earth Orbit Destinations Contract（CLDC）采购已正式暂停。NASA 表示，将继续通过资助型 Space Act Agreements 支持行业设计和演示，而不是像最初计划那样授予固定总价认证和服务合同。更新后的采购里程碑日程尚未发布。原 Phase 2 CLD 策略在内部被归类为「高风险」，因为相对预计拨款需要 $4 billion 预算超额需求；转向资助型 SAA 解决了近期预算问题，却推迟了竞争空间站开发商——包括 Vast——一直期待的合同锚点。 NASA 2025 年 7 月 CLD 指令进一步降低了强制最低乘组要求，从连续 6 个月居住（原「Full Operational Capability」门槛）降为一月乘组停留，并明确表示 NASA 的「持续心跳」LEO 存在策略不具约束力。2026 年 3 月，NASA 领导层公开称「没有可独立验证的市场研究能证明一座只由 NASA 部分资助的商业空间站具备经济可行性」，并承认「在当前预算下，我们无法资助两座空间站的路径」。这些表述凸显 NASA 自身也认为商业 LEO 过渡具有高风险。 Vast 对这一环境的战略暴露，被 Haven-1 不依赖 NASA 合同这一点部分缓释。不同于 Axiom、Blue Origin 和 Starlab——它们持有资助型 Phase 1 SAA——Vast 只有 Haven-1 的无资金 Space Act Agreement，即获得 NASA 技术协助但没有直接资金。这个结构避免了 NASA 预算削减直接让 Haven-1 停摆，但也意味着 Vast 进入 Phase 2 竞争时缺少已获资助的执行记录，相比拥有 NASA 里程碑证明的公司可能处于劣势。FAA 商业发射许可制度负责监管 Haven-1 的 Falcon 9 发射，已经相当成熟（FAA 于 2025 年 8 月许可第 1,000 项商业空间运营），但商业空间站乘组认证要求仍在演进，为本就困难的时间线增加了监管执行风险。 [CR018, CR019, CR020, CR021, CR022, CR023]

7.5 供应商与需求集中风险

Vast 的供应商集中体现在 SpaceX 的三个独立维度：（1）SpaceX Falcon 9 是唯一发射载具；（2）Crew Dragon 是独家乘组运输和生命保障提供方；（3）Starlink 是 Haven-1 唯一通信基础设施。这种三重依赖意味着，SpaceX 的单一运营决策——无论是发射清单重新排序、飞行器异常处置，还是商业条款变化——都可能同时影响发射、乘组准入和连接能力。2026 年初，SpaceX 为优先推进原发射台的 Starship 基础设施工作，将所有 Dragon 任务从 LC-39A 转至 SLC-40，这给 Vast-1 所需 Dragon 发射带来发射清单拥挤风险。2024 年 10 月，NASA Aerospace Safety Advisory Panel 在一系列 Falcon 9 异常和一次降落伞表现观察后警告 SpaceX 必须「继续聚焦」Dragon 安全，也为这种依赖增加了安全监管维度。 Impulse Space 是唯一来源的推进供应商。公司没有公开识别备用推进供应商，Impulse 的交付日程也未披露。AnySignal、TRL11 和 Addvalue 与 Starlink 一起提供射频连接服务。需求侧，Vast 有一个完全签约的乘组任务（Vast-1）和一个已付定金预留的任务，另有两个任务为「设想中」但未签约。CEO Haot 确认，公司正与私人个人和国家就第 2–4 次任务深度谈判，但无法公布姓名。修订后的 2027 年 Q1 发射时间线让这些客户承诺更急迫：乘组训练需要六个月到一年，意味着第 3–4 次任务的客户选择必须在未来数月完成，才可能维持进度。 [CR026, CR027, CR028, CR029, CR030, CR031]

7.6 要点摘录

8.1 融资历史与隐含估值背景

Vast Space 的资本历史分为两个阶段。2021 年创立至 2026 年初，公司完全由创始人 Jed McCaleb 出资；McCaleb 曾公开承诺最多投入 $1 billion 个人资本。McCaleb 的承诺，以及 Haven Demo 2025 年 11 月轨道任务之前连续硬件开发的证据，支持一个估算：在 2026 年 3 月机构轮融资前，创始人资本已投入 $700–800 million。 2026 年 3 月融资——$300 million Series A 股权加 $200 million 债务——是 Vast 第一次机构外部资本事件。股权融资由专注防务和军民两用太空的风险投资机构 Balerion Space Ventures 领投，跟投方包括 IQT（CIA 关联风险投资机构）、Qatar Investment Authority（QIA）、Mitsui and Co.、MUFG、Nikon Corporation 旗下 NFocus Fund、Stellar Ventures、Space Capital 和 Earthrise Ventures。按公司自身披露，累计投入资本超过 $1 billion。 隐含股权估值只锚定一个第三方来源：Forbes 2025 年 12 月文章称 Vast 正在「洽谈」以 $2 billion pre-money 估值融资。如果该 pre-money 数字在最终交易中保持不变，$300 million 股权注资意味着 post-money 股权估值约为 $2.3 billion。Vast、Balerion 或任何共同投资者都没有正式确认 post-money 估值。一些二级市场评论提到约 $2.5 billion，但支撑更高数字的佐证很薄。本章所有估值估算都是估算，不是已确认事实。 $200 million 债务部分带来固定义务——利息支付、潜在约束条款和到期日程——但条款未披露。这给任何股权价值分析增加了一层不确定性：债务条款会影响自由现金流，约束条款可能压缩运营灵活性；一旦出现困境，债权人清偿顺位高于股权。[CV001, CV002, CV003, CV005, CV006, CV007]

8.2 估值框架：适用于收入前深科技创业公司的方法

截至运行日期，Vast 核心空间站业务仍处于收入前阶段。传统折现现金流分析不适合这个阶段：收入取决于尚未发生的事件（CLD Phase 2 授标、Haven-1 发射），成本结构有一部分只是估算；对这种风险画像的公司设定任何合理折现率，都会把现值压到接近零。本章采用四种更适用的方法。 第一，最近融资隐含定价：Forbes 2025 年 12 月报道叠加 2026 年 3 月已确认交易结构，暗示 post-money 股权估值约为 $2.3 billion。这是锚定价格，但需要承认 pre-money 估算是否准确反映最终交易仍有不确定性。 第二，重置成本分析：Vast 已投入超过 $1 billion 资本，产出 Haven Demo（2025 年 11 月成功飞行并离轨）、Haven-1（处于集成阶段）、189,000 sq ft Long Beach 园区、Mojave 测试台、1,000-plus 人团队，以及 Vast Satellite 的首个商用卫星平台订单。这些资产作为持续经营体的重置成本——包括飞行履历、IP、认证、制造关系和 NASA 伙伴关系——很可能高于 $1 billion 已投入资本，与 $2.3 billion 隐含估值中包含温和控制权溢价和战略期权价值相一致。 第三，里程碑调整概率分析：近期最重要的价值事件是 NASA CLD Phase 2 资助型 Space Act Agreement 授标，预计 2026 年中发生。赢得 Phase 2 会把 Vast 从单项目开发公司，转变为有政府锚定的商业运营商，拥有多年期合同收入和 Haven-2 运营路径。这个单一奖项可能让股权价值重估 $1–2 billion。 第四，战略可比：可比私募轮（Sierra Space 估值 $8 billion、Axiom Space 数亿美元级融资）和公开市场同业（Rocket Lab 约 13× EV/2025-revenue）提供相对价值框架。综合这些方法，情景估值区间为 $0.5–5 billion；基准情景为 $2.0–3.0 billion，锚定 Phase 2 和 PAM 执行。[CV015, CV016, CV019, CV020, CV024, CV025]

8.3 可比公司与先例交易分析

商业空间站赛道没有直接可比的上市公司，也没有近期 IPO 可用，估值只能拼接私募轮交易和公开市场代理样本。 Sierra Space 2026 年 3 月融资轮是最接近的私募可比样本：公司披露估值 $8 billion，自 2021 年以来累计投入资本 $2 billion，隐含 4× 的价格 / 投入资本倍数。把同样的 4× 倍数套到 Vast 估计已投入的超过 $1 billion，估值会指向超过 $4 billion——但 Sierra Space 与 Blue Origin 的 Orbital Reef 合作、Dream Chaser 货运能力以及国防重心，都是战略差异点，不能直接映射到 Vast 更窄的 Haven 模型。 Axiom Space 是目前唯一正向 ISS 执行私人宇航员任务的公司，累计融资已超过 $350 million。它的模式——先把私有舱段接到 ISS，再过渡到独立运营——与 Vast 的任务更接近；但 Axiom 已验证运营收入（4 次 PAM 任务），Vast 还没有做到，因此 Axiom 的定价更像 Vast 当前标记估值的上限。 公共市场里，Rocket Lab USA 最能提示市场如何给商业太空基础设施公司定价。Rocket Lab 披露 FY2025 收入 $602 million，同比增长 38%，积压订单 $1.85 billion，隐含 EV/收入倍数约 13×。即便给 Vast 任何可想象的近期收入流套折价倍数，也先要有收入——而 Vast 还没有。因此，公开市场可比分析主要只给长期价值画上限。 Redwire、Planet Labs、Spire Global 等规模较小的上市太空基础设施公司，市值都低于 $1 billion，收入牵引有限。这提醒投资人：太空基础设施市场对收入规模路径不清晰的公司非常冷酷。[CV017, CV020, CV021, CV022, CV023]

8.4 乐观 / 基准 / 悲观情景分析

未来三年任一时点的估值，几乎完全由两个二元事件决定：CLD Phase 2 授奖（预计 2026 年中）以及 Haven-1 成功发射并运营（Q1 2027）。情景分析反映的就是这种事件驱动结构。 乐观情景（概率信号：20–30%）：Vast 赢得 CLD Phase 2 资金，Haven-1 在 Q1 2027 成功发射并运营，第六次 PAM 任务在 2027 年夏季执行并产生 $150–220 million 总任务收入，Vast Satellite 还拿到更多卫星平台订单。在这种情景下，到 2028 年，Vast 将拥有可验证的多来源收入、$300–700 million 政府锚定合同，并在商业 LEO 空间站市场建立可防守的领先地位。在 5–7× 远期收入倍数假设下，隐含股权价值达到 $3.5–5.0 billion 是合理的。 基准情景（概率信号：40–50%）：Vast 赢得 CLD Phase 2，或获得 Phase 1 延长期资金；Haven-1 略有延迟但进入轨道；PAM 任务产生部分收入。2027–2028 年，隐含股权价值大概率落在 $2.0–3.5 billion 区间，与当前 $2.3 billion 标记估值一致，也代表 Series A 投资人获得中等风险调整回报。 悲观情景（概率信号：25–35%）：Vast 在 CLD Phase 2 中输给 Axiom Space 或 Starlab，Haven-1 发射延迟或只取得部分成功，公司还要在已背负 $200 million 债务、可验证收入有限的情况下寻求桥接融资。在这种情景下，股权价值会大幅下滑——可能降至 $0.5–1.5 billion；除非 Vast 能转向更小足迹的商业模式，靠卫星平台收入和 PAM 费用供血，否则 Series A 投资人将面临资本亏损。[CV026, CV027, CV028, CV031, CV032]

8.5 反向分析：估值过高风险、稀释与下行触发因素

$2.3 billion 隐含股权估值相对 Vast 当前基本面偏高：披露收入为零，ARR 为零，除 PAM 前的 NASA 合同和一笔未披露客户的卫星平台订单外没有确认客户，还背负条款未披露的 $200 million 债务。这一估值几乎完全建立在期权价值上——即未来成为以 NASA 为锚定客户的商业空间站运营商——也建立在战略稀缺性上，因为同一赛道里尚未开建的竞争对手也在以相近或更高价格融资。 NASA 自己的立场——可行的独立商业 LEO 商业案例尚不存在——就是结构性反向信号。除政府锚定客户外，今天的商业 LEO 经济实质上为零；CEO Max Haot 公开表示，公司模型中未来五年非 NASA 来源的 LEO 经济收入「接近零美元」，这也确认了该项目对政府的依赖。 估值倍数压缩风险很实质。2023–2024 年，私营太空基础设施估值明显收缩。如果行业整体压缩 30–50%，即便公司自身没有恶化，$2.3 billion 标记估值也会降到 $1.2–1.6 billion。 资本强度进一步放大稀释风险：Haven-2 投入运营前，Vast 至少还需要一次大型股权融资（估计额外资本 $1–2 billion）。如果融资价格低于当前隐含标记估值，Series A 投资人会被显著稀释。 治理集中风险也存在。Jed McCaleb 仍保留创始人控制权；Series A 投资人的保护性条款、反稀释权和董事会席位安排均未公开披露。IQT 与 QIA 的参与降低了纯财务压力，但也带来战略考量，未必与财务投资人的财务回报最大化一致。[CV030, CV033, CV034, CV035, CV036, CV037]

8.6 投资建议与最终尽调问题

截至 2026 年 5 月，对 Vast Space 的建议投资姿态是「继续研究」。公司确实有显著战略优势——首飞硬件履历、多元化机构投资人联盟、已确认的 NASA PAM 授奖、以及可信的 CLD Phase 2 竞争位置——但在 Phase 2 结果明确（2026 年中）、隐含股权标记估值获确认、债务条款披露之前，投资案例还无法以足够信心评估。 当前不支持「买入」建议，因为 $2.3 billion 的隐含入场价在悲观情景下有明显下行风险，而基准情景的上行空间只是中等。风险调整后的回报结构是二元的，并没有向投资人不对称倾斜：乐观上行（相对当前标记估值约 2×）不足以补偿悲观下行（价值损失 60–80%）。已经持仓的投资人适合采取「观察」姿态，CLD Phase 2 授奖公告是首要重新评估触发点。 最高优先级的五项尽调问题是：通过与直接投资人沟通，确认投后股权估值和股权结构表条款；审阅 $200 million 债务条款清单，尤其是契约限制和到期安排；评估 CLD Phase 2 竞争格局；确认首个 Haven-1 发射日期及是否有发射保险；确认 Vast Satellite 卫星平台商业条款、定价和客户身份。[CV039, CV042]

8.7 附录